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前沿拓展：腊肠调料品牌排行榜
一、川味调味料龙头
本案要介绍的是一家调味品公司，主营的产品有火锅底料、川菜调料、香肠腊肉调料、香辣酱等。核心产品为火锅底料和川菜调料，两项收入占比分别为48.6%、36.7%，两项合计占比超八成。2018年营业收入14.13亿，同比增32.56%，净利润2.67亿，同比增45.05%，毛利率39.38%，净利率18.87%。这家公司的名字叫“天味食品”。
先来看天味食品的业绩：
13-15年是业绩稳定期，16、17、18三年间一年一个台阶，期间营业收入及毛利逐年增长，净利17年虽小幅回落，但18年再度恢复增长。
调味料行业赛道怎样？竞争格局如何？市场空间有多大？天味食品的研发、渠道和品牌建设如何？带着这些问题，我们逐步展开本案的研究。
二、海底捞和颐海国际
颐海国际2016年7月13日上市，上市发行价3.3港元，下图来看，3年股价有14倍涨幅。
颐海国际是一家怎样的公司其实用一张图就可以解释：
颐海国际的产品主要有三个销售方向：其一，关联方销售，也就是销售给海底捞及关联公司，这部分占整体业务的近六成；其二，零售渠道；其三，电商渠道。上图的火锅底料我们在商店、超市很容易能买到，冬天的时候，和家人煮上一锅自助火锅，岂不美哉。
海底捞的服务口碑，消费者的粘性较高，颐海国际的成长完全受益于海底捞在国内的迅速扩张。2018年颐海的收入和净利润规模约为天味的两倍。上文我们已经给到天味18年的业绩是14.13亿，净利2.67亿；而同期颐海营收为26.87亿，净利4.76亿。
三、川渝火锅全国扩张
中国的火锅大本营在川渝地区，在那地儿吃火锅甚至是日常的饮食方式。清朝道光年间，酒城泸州的当地船工为了驱寒，在味道很重的汤里放上时令蔬菜，在加上各种肉类食材，不仅驱寒保暖，味道更是一绝。
海底捞主攻核心城市，但开店速度再快，也比不上千家万户寒冷冬夜偶尔一次的消费需求。而天味的大本营本正是在四川成都，川菜以四川、重庆为中心，正向其他区域不断辐射，在全国各地均保有相当数量的门店，而火锅是其中占比大的品类。
火锅和川菜合计贡献餐饮行业约30%的营业额：
从川渝地区走出来的优质企业有两大类：酒和调味品。川菜调料的需求也将伴随着川菜市场的规模的增长而增加。
四、成长空间
①市场空间
火锅调料可分为火锅底料和火锅蘸料，2018年我国火锅底料和蘸料的市场规模分别为194亿元和43亿元，其中底料占82%，蘸料占18%。2019-2021年火锅调料行业的复合增速为14%，预计到2021年火锅底料和蘸料的市场规模将分别达到293亿元和63亿元。
2018年排名前五的品牌有：颐海国际、红九九、红太阳、天味食品和德庄。
②研发
川菜的调味高度依赖配方，火锅是典型的，代表菜还有鱼香肉丝、回锅肉、辣子鸡、麻婆豆腐、水煮鱼、夫妻肺片、酸菜鱼、麻辣香锅等，这些都可制成专门调味料。公司的研发核心在于“麻”和“辣”，其便捷性免去了琐碎的调制步骤，无需囤积各类辛香料。麻辣“成瘾”，不单单川渝地区存在。
天味食品16年、17年、18年分别研发投入2450万元、2276万元、2238万元，占主营收入的比例分别为2.5%、2.15%和1.59%。2018年这一比例有所降低的主要是公司18年收入的高增长。
新品上市一览表：
产品种类其丰富度已经开始展现，虽然在单一的火锅调味料赛道短期弱于颐海，但多条赛道一起发展，何愁实现不了弯道超车。大部分新品推出后均能实现放量，对公司应收产生较为的增量贡献。
③渠道
渠道对于消费行业来说就是生命线，颐海的大缺陷在于大客户单一。天味食品的经销渠道主要分为经销商、定制餐调、电商及直营商超。
经销商仍然是主要的销售渠道，2018年公司合作的经销商有809家，销售网络覆盖约30.8万个零售终端、5.86个商超卖场和4.1万家餐饮连锁单店，覆盖全国31个省自治区及直辖市，销售网络基本覆盖全国。
定制餐调是天味近几年着力发展的业务，公司通过为无法自建中央厨房的中小连锁餐饮客户提供定制化服务，用专业的研发和生产体系了各个门店口味的一致性和性，不仅仅是连锁火锅店，还包括延伸菜系，如麻辣烫和麻辣香锅。2015-18年客户数量分别为10、77、190、203家，收入也从2015年的1842元万增长到2019年的1.52亿元，CAGR高达102%。
④品牌
实话实说，天味的品牌相对海底捞要弱很多，2018年公司的广告费仅为473.19万元，如果我在逛超市的时候想买火锅底料，第一选择肯定是海底捞，因为麻和辣并不是产品的护城河，美誉度、品牌认可度才是消费者做决定的那一瞬间会考虑的因素。
当然还是得提一下，天味食品的主打品牌是“好人家”和“大红袍”。下次去商场选火锅底料的时候，你可得留意观察一下。
五、股价与估值
通过本案的研究，我们认为调味品是一个成长确定性较高的赛道，尤其是处在不断开发新品，渠道持续下沉阶段的公司，我能预估其未来业绩将会稳步增长。
目前来看虽然天味的品牌力、渠道力弱于颐海国际，但是单品的渗透空间较大。市场对发展空间足的消费品公司的偏好会给与一定估值溢价。
回归到二级市场，目前天味食品动态市盈率56倍，支持高市盈率需有高成长的业绩作为支撑，但新股上市后一长段时间将会是价值回归的进程。告知您什么位置、什么时间买入并不是写作的目的，本案的目的在于帮您捋清这家公司的生意。
挖掘成长股，在好赛道中甄选出优质的成长型公司，希望读完本文的朋友能初步地了解这家成长型的公司。